梦中有蝶
上周三，伊朗总统马苏德·佩泽什基安（Masoud Pezeshkian）在联合国发表态度强硬的演讲，指责美国挑起战争、扰乱全球稳定，宣称伊朗绝不会屈服。他表示伊朗愿意开启对话，但重启谈判设置七项前置条件，包含解冻被冻结资金、全线停火等内容。就在伊朗总统发言前一日，美国总统特朗普表态，正在考虑是否对伊朗实施毁灭性打击，但同时重申，有望在美国中期选举后达成协议。伊朗最高领袖顾问穆杰塔巴·哈梅内伊（Mojtaba Khamenei）随后发出警告，如果伊朗再度遭受袭击，会将战事扩大至印度洋。
渣打银行大宗商品分析师指出，当前资金管理人极度看多原油的拥挤持仓，正在限制油价上行空间，只有战争深度冲击实物原油供应链，本轮油价上涨才会重新获得上行动能。
趋势资金多头达到极致，油价上涨逻辑已经切换
程序化趋势跟踪基金CTA，依靠算法模型交易，目前在布伦特原油、WTI原油以及主要成品油市场全部建立了最大规模多头头寸。渣打银行表示，过去十年，这种极端持仓结构仅出现过寥寥数次。此前推动原油价格走高的程序化买盘，进一步加仓的空间已经基本耗尽，后续油价想要继续上行，不能依靠趋势资金继续追涨，需要自主决策型资金或是实物采购买家入场。
渣打分析，一旦霍尔木兹海峡的原油运输恢复常态，或是沙特原油出口进一步修复，原油市场很容易进入盘整，甚至出现大规模多头平仓带来的快速下跌。不过该行认为，这种持仓层面的脆弱性，本身并不代表原油长期看空。机构将原油价格风险拆分为双向路径：下行风险来自基金集中平仓拥挤多头；而新一轮上涨，必须依靠全新的实物供给冲击，例如油气基础设施再度受损、霍尔木兹海峡原油输送持续受限，或是现有替代运输方案无法维持原油出口。前期油价上涨由资金持仓驱动，后续想要再创新高，必须依靠实物端的供给冲击。
美国成品油价格飙升，俄罗斯炼能修复短期难以实现
美国零售柴油价格已经突破每加仑6.5美元，年内涨幅达到83%，较上月上涨近1美元。汽油涨幅不及柴油，但价格正逼近每加仑4.5美元，年内上涨58%。与此同时，CTA在成品油上的多头持仓同样处于历史极值，叠加实物供给紧张，成品油市场风险极高。本月特朗普两次将成品油价格暴涨归因于俄罗斯炼油体系遭冲击，先是呼吁乌克兰停止打击俄罗斯能源基础设施，之后又表示战争已经让俄罗斯失去柴油产业的管控能力。渣打银行认为，即便乌克兰立刻停止打击行动，修复受损的俄罗斯炼油产能仍然需要数月时间。
渣打强调，原油、炼油与物流链条的风险，全部系于美伊两国谈判走向。在双方形成清晰的解决路径之前，整个能源体系持续面临供给中断风险。当前全球能源市场几乎没有缓冲库存来消化新的突发冲击，一旦冲突再度升级，几天之内就会出现供给收紧。反之，局势缓和也需要数周乃至数月，等待原油生产、炼油与出口流量实实在在恢复，供需基本面才会真正宽松。渣打的长期预测显示，无论原油还是成品油，价格中枢仍有上行潜力，最终取决于地缘解决方案的可信度与落地速度。
欧洲天然气止跌反弹，库存缺口持续为价格提供底部支撑
中东局势的不确定性尚未消散，欧洲天然气价格从三周低点反弹，周一稳定在每兆瓦时74.26欧元。上周市场流传未经核实的消息，称若美方满足诉求，伊朗或将在一周内重新开放霍尔木兹海峡，推动气价一度回落至70欧元每兆瓦时附近。渣打银行称，这次下跌属于过早反应，美伊双方均没有确认任何协议或者海峡重开时间表，欧洲天然气基本面本身没有发生实质变化。
过去一周，西北欧供暖需求上升，储气库注气进度保持稳定。10月初之前的气温预测偏温和，有望降低供暖消耗，储气库注入量可以进一步回升。不过欧洲储气水平和正常年份相比仍然存在巨大缺口，渣打预计这一缺口会持续为欧洲天然气价格提供底部支撑。
结语
综合来看，美伊外交谈判僵持、双方强硬表态，推升地缘风险溢价，带动布伦特与WTI原油反弹。但当前CTA多头极度拥挤，已经限制油价上行空间，行情驱动由资金炒作转向实物供给冲击。美国柴油、汽油零售价大幅走高，俄罗斯炼油产能修复周期漫长，成品油市场压力持续。全球能源市场缓冲库存偏低，冲突升级会快速收紧供给，局势缓和则需要较长时间修复供应链。欧洲天然气价格低位反弹，储气缺口支撑价格底部。
后续需要持续跟踪美伊外交进展、霍尔木兹海峡通航状态，以及CTA资金持仓变化，判断能源市场的波动方向。
11月交割的布伦特原油日线图
北京时间9月29日15:04 11月交割的布伦特原油 报 107.10 美元/桶
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